金融危机之后，特别是今年出现股灾之后，中国金融分业监管的体制备受诟病。

近日《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》提出，加强金融宏观审慎管理制度建设，加强统筹协调，改革并完善适应现代金融市场发展的金融监管框架，健全符合我国国情和国际标准的监管规则，实现金融风险监管全覆盖。

中国银行业协会首席经济学家巴曙松发表《从近期股市动荡看中国金融监管体制改革》认为继续坚持分业监管模式，将央行排斥在金融监管体系之外，势必大幅降低金融监管的有效性。
曹凤岐《美国经验与中国金融监管体系改革》提出改革的思路是：一种思路是合并“三会”，变成总局级单位，合并到中国人民银行中，还回到一行管金融的路上来，这就是所谓的“分久必合”。我则认为，如果把“三会”再合并到人行中，不会加强金融监管，而且会造成新的混乱。

中国金融监管体系改革算是一波三折。以下是我的拙见，如有不同看法，欢迎探讨交流，共同进步。

### 讨论期: 莫干山会议

2016年9月24日“中青年改革开放论坛（新莫干山会议）”在浙江召开。与会学者围绕金融改革，特别是与金融监管直接相关的“大部制改革”进行了讨论，内容直接涉及发改委与财政部的整合，以及“一行三会”的机构调整。 基本来说，意见分为以下几派

* 超级央行:  “一行三会”（央行、银监会、证监会和保监会）合并后的超级央行。超级央行的行长可以统管整个金融，地位相当于副总理 
* 一行一会：”三会”合并，产生新的综合金融监管委员会
* 一行两会：银监会并入央行，证监会和保监会保持格局不变
* 一行管三会：由央行管理下属的银监局、证监局和保监局
* 一行三会一委员会：由央行管理下属的银监局、证监局和保监局；或者维持现状不变，而新设立“金融稳定委员会

其实好好想想就知道， 这些监管改革提议都不太可能，触及那么多部门的利益，可能导致部级岗位减少，审批权被削弱。再加上这届政府一直都是以稳经济为主线，又不是朱镕基邓小平，这种大的改革上级也怕风险太大，改革失败，不能为了防风险而制造风险。所以两会以后改革声音就变了。

### 两会后：改监管方式，不改监管体系

“两会”期间传出的信息显示，既不是学界此前广议的“英国经验”，也非媒体报导的“银保合并”简单粗暴，而是依然保持现有的“一行三会”金融监管模式不变，但会通过更加强化的功能监管和行为监管方式，实现央行的霸主地位。 （大家可以去看看功能监管和行为监管的学术文章，讲的很详细）

也就是说，通过今年正式实施的宏观审慎评估体系（MPA）、以及拟出台的大资管监管新规等，央行已提前成就金融监管霸主地位，简单的“一行三会”（央行、证监会、银监会、保监会）合并模式不再是本届政府所考虑的方案。而两年前再获重视的“金融监管协调机制”则有望获进一步提升，从而令各项监管政策能够在跨界领域实现可落实、有监督。

吴晓灵也说了过去的监管方式主要是机构监管为主，也就是监管当局对机构设立、撤销、审慎经营进行管理；而行为监管指的是，即便这个机构的牌照不是我发的，但是你做了我所管的功能方面的业务，你还是要到我这里来领取牌照。只要能完成稳定的金融风险防范框架，更好地让宏观审慎管理与微观审慎管理相结合，并形成有效的货币政策的调控体系，什么监管体制都是可以的。 

央行行长周小川在两会记者会上，也以最近热门的“资产管理统一监管新规”为例指出，目前，“一行三会一局”--也就是人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局之间已经在许多比较大的问题上初步达成了一致，可能会进一步细化以后，作出一些初步规范。  

最近召开的政治局会议也没有再提“监管体系改革”，而是说“要及时解决经济运行中的突出矛盾和问题，确保经济平稳健康发展和供给侧结构性改革得到深化，确保不发生系统性金融风险；要高度重视防控金融风险，加强监管协调，加强金融服务实体经济，加大惩处违规违法行为工作力度。” 这就是高层的意见。


### 现如今：银监会带头协调

其实监管协调应由央行行长周小川牵头，但是最近却是银监会的新上任主席郭树清动作频频。人称郭旋风的他，在担任银监会主席的短短17个月里发布了80条重要指示，旨在阻止长期存在的内幕交易问题，遏制操纵市场的行为，以及消除对外国投资者设置的障碍。来到银监会， 他又大刀阔斧地采取了行动，在过去12天里发布了7个政策文件，针对金融业最棘手的问题发布了一系列新的政策指导意见。

这与中国政府今年致力于管理金融风险的做法相符。不过！央行负责宏观审慎管理，其实有点担心这种抑制市场快速去杠杆的行为会引起混乱，希望保监会听从指挥，不要自己行动，跑在前面。

上级又是怎么想的呢？人民银行的这篇文章（金融领域推进去杠杆强监管）说的很清楚，上级对银监会的行动表示肯定： “在有利的外部环境下，金融领域抓紧推进去杠杆、强监管、防风险。”  “ 相关监管新举措，很多也预留了缓冲期、过渡期，也不必过度担忧。 ” 

所以，即银监会的政策后，其他部委都向他学习，纷纷出政策：证监会宣布对现行期货公司净资本监管制度进行修订；保监会也发通知，严防严管严控保险市场违法违规行为，严防内外勾结干扰监管工作。 

### 总结

简单说，金融监管改革的目的就是为了防风险。如今监管体系不动，监管模式改变。本以为人民银行是主导，现在看来是谁做得了事谁说了算。接下来五年一次的全国金融工作会议应该会更好的定调，会把最近的工作表现作为参考。部委们做最后冲刺，在定调前好好表现。

编辑于 2017-05-02

新任的央行政策委员会专家委员樊纲、黄益平、白重恩会主张怎样的货币政策？相比较前任，会带来哪些不同？

> 根据《中国人民银行货币政策委员会条例》的有关规定，经批准，任命连维良、史耀斌、张晓慧、田国立为货币政策委员会委员，朱之鑫、胡晓炼、马建堂、胡怀邦不再担任货币政策委员会委员职务。现任货币政策委员会经济金融专家委员钱颖一、陈雨露、宋国青的任期已满，经批准，任命樊纲、黄益平、白重恩为货币政策委员会专家委员。
不知道有没有经济学的专业人士聊聊他们在业界的一贯风格呢？

之前的问题：新任的央行货币政策委员会专家委员钱颖一、陈雨露、宋国青，与刚刚卸任的周其仁、夏斌、李稻葵相比，在货币政策的观点和立场上有什么不同吗？ - 中国人民银行

这个问题很有意思，题主没有问之前我还没有从人选的角度考虑过。题中提到的黄益平老师是我的本科毕业论文导师，毕业之后也时常联系，是几位学者中我最为熟悉的。此外蹭过宋国青老师课，开会见过樊纲老师。从这次的人选看，央行下一步工作的重点将是人民币国际化。

货币政策委员会发端于1997年的《中国人民银行货币政策委员会条例》，本意或许是想模仿美联储的联邦公开市场委员会，不过由于中国的货币政策不独立，所以我个人认为更接近咨询机构的地位。成立之后间或有学者入选，依次是黄达、吴敬琏、李扬和余永定，其中余永定教授是资本账户开放和人民币自由化的坚定支持者。2006年樊纲接任余永定，所以这次是樊纲二度入选货币政策委员会。

从2010年起，学者的席次变为三席并固定下来，依据至今的三次更替，基本规律是一席来自北京大学（三位都是国家发展研究院教授），一席来自清华大学（三位都是经济管理学院教授），还有一席来自其他机构。第一批：周其仁（北大）、李稻葵（清华）、夏斌（国务院发展研究中心）；第二批：宋国青（北大）、钱颖一（清华）、陈雨露（人大）；第三批：黄益平（北大）、白崇恩（清华）、樊纲（中国经济改革研究基金会）。

上一批委员中，宋国青老师求学于芝加哥大学，长期关注经济周期和货币政策，可谓是这方面的行家，不过似乎更侧重于国内经济。钱颖一老师是哈佛高材生，主要专攻转型经济学，对于研究中国特色很有功底。而陈雨露老师则是金融方面的专家。而这一批新委员中，白老师是公共经济学方面的专家，而黄益平老师和樊纲老师之间的合作就更多一点。前几年我在北大的时候曾经听过他们在人民币国际化方面的研究报告，后来被写成了一系列的学术论文，探讨人民币如何成为区域内的储备货币。

对比之下不难看出，相比于上一批委员的背景，这次选择似乎格外侧重国际金融背景的学者，我想或许与央行近来强化人民币可兑换性与自由化的改革不无关系。

附上两位和王碧珺师姐合写的论文：

9月5日更新：

看到有人问货币政策委员会人选对一般人的生活有什么影响，个人认为直接的影响相对有限。毕竟我国货币政策委员会的权利远不及美联储的公开市场委员会（FOMC），并不具有货币政策的决定权。人民银行并不独立，而是属于国务院序列，所以货币政策的决定权肯定是在最高领导层手中。此外，货币政策委员会成员大都是央行官员，这几位学者委员的意见会在多大程度上决定货币政策的走向也是个未知数。

不过，基于这几位的背景还是可以推测出央行对货币政策的态度，即尽量避免使用过度宽松的货币政策来保增长。此处仅以我最熟悉的黄益平老师为例进行分析。2010年夏天，我还在北大读本科，黄老师在英国《金融时报》中文网撰文指出中国经济将告别奇迹（黄益平：中国向常规经济过渡）。彼时中国经济还保持着超过10%的增长速度，而美国则深陷金融危机的泥沼难以自拔，很多人对这一观点不以为然。五年之后的今天，“新常态”这一概念被大家广泛接受，验证了黄老师最初的分析。

2013年，知名投行巴克莱资本提出“李克强经济学”这一名词，阐述李克强总理履新后的一系列经济政策变化，而这一概念首创者就是黄老师。可以说“新常态”和“李克强经济学”是内在统一的，正因为经济减速源于结构性原因，所以政府应该谨慎使用逆周期的政策工具保增长，而应当从结构性问题出发，深化改革，增强经济增长的活力，这也是近期总理一系列简政放权和扶持小微企业的政策出发点。由此观之，央行近期在货币政策上的态度应当是谨慎和适度的。

编辑于 2015-09-06

为什么当局要努力抗拒人民币大幅贬值的压力？
提出这个问题主要是两方面的困惑：
1. 几年前，当局还顶着西方“操纵汇率”的指控和各种政治压力，拒绝让人民币升值。也就是说，当局在那段时期认为人民币汇率低是有利出口的，汇率低是件好事。那为什么现在又发表各种言论试图安抚市场情绪，阻挡继续贬值的势头？难道不是越跌越好么？
2. 我能理解汇率暴跌在某些情况下是灾难性的， 比如90年代的东南亚和南美（当地银行和企业曾发行大量美元计价的债券，因此在本国货币贬值后都无力偿还贷款，破产潮导致经济急剧下滑）。我认为中国被汇率崩溃所伤害的渠道主要是两点：1）人民币国际化的努力全部泡汤；2）在汇率风险下来自境外的投资大幅减少； 但如果放弃捍卫汇率的努力，那么出口也能受益，也有更高的自由度来开展货币政策的刺激(这是重点！基于Mundell Triangle, 现在为了防止继续贬值的政策重点牺牲了货币政策的自由度）。权衡利弊，如果允许大幅贬值（到所谓的”自由市场/无干预“水平）,依然是利大于弊。

所以，为什么当局视潜在的贬值压力如洪水猛兽？为什么不顺势而为？

这个问题，其实并不简简单单是个汇率问题。

根据官方数据，中国的M2过去15年的平均同比增速是16％-17%左右，说这个数字可能大家都没概念，简单说就是大概四到五年翻一番。OK，如果中国的经济增速也达到了这个水平，那么货币发行没有问题。而实际上，中国过去15年平均GDP增速只有10%不到。按理这每年6％的货币就会推高消费品价格，但中国过去15年的平均通胀率只有3%不到，那剩下3％的钱，去了哪里？（这还是在承认官方数据正确的前提下）

对，房价。中国的房地产价格不计入CPI，虽然只有平均每年3％的总货币超发，但是这是按总M2同比计的，按目前的M2总量，那就是每年约四万亿的规模。在CPI温和上行的背景下，扣除地段因素和数据修正因素（07年之后，你们懂的），中国核心区域房价同比增速过去十五年基本上与M2增速持平，因此中国的房子更多体现的是类似黄金的货币属性，而不是类似白菜的必用消费品属性。

货币超发的最终结果是财富重构，无论是过去十几二十年的房市，还是几轮起伏的股市，甚至大起大落的艺术品市场、新三板市场等等，都只是一种载体而已。要理解这个，我举三个人的例子，一个穷人，一个中产，一个富人，我这里定义穷富，是按基本消费占收入比重进行的。穷人把大部分收入都用于普通消费，因此很少有钱积存进行投资或是增值，实际上，尽管无风险利率对每个人都一样，但是因为货币增发导致财富积累效应完全不同，因为每个人的可支配资金的绝对数不同，而对财富积累很多都是有门槛的。比如对于工作相似背景接近的两个中产阶层，站在目前的时点看，在10年前买房和不买房的，在10年后，两个人的资产负债表完全不同，这个不同本质在于有没有使用杠杆跨过房地产自住或投资的基本门槛，因为中国一直以来较高的房价收入比，房价其实一直都是高的（现在很多80后觉得前几年房价低的原因是站在目前的收入看，这个收入不仅是日常增长，还来自经验和阅历增长后带来的累积效应）。而富人大部分的资金都是可支配可投资的，尽管存在投资渠道和成功失败的差异，但从概率上看，整个富人阶层比中产阶层拥有更为广阔的资产配置渠道和更多的信息空间，从而能够进行更快的财富聚集，而其中最大的一块就是房地产市场。即使除去这些，一个富人家庭（比如净资产一亿）比起一个中产家庭（比如净资产300万），按3%的无风险利率算，前者的利息一年就能覆后者的资产总量了。底层穷人则更加无法享受货币增发的好处，相反他们却要承受生活成本的上涨压力。

所以从统计上讲，中国贫富差距拉大的根本原因并非是自由经济本身，而是在于货币超量发引起的资产价格上涨，而这些资产本身带有门槛，对于穷人和部分选择失当的中产，无法享受相应的好处，而大部分的利益被富人阶层占有。

但这个与外汇有什么关系呢？
继续上图：

简单说，中国遇到了与80年代末的日本一样的问题，国内资产价格特别是房地产价格的上升，让富人的账面资产负债表变得极其好看，而觉得自己“很有钱”，除去各种其它因素（贪官转移资产、制造业转移、美元回流等），全球资产配置对这些人而言是必然的。而前面提到，这些年货币超发的大部分利益都被他们享受，而近期房价又有货币因素的大幅上升，富人的财富在近一年时间急剧增长。但与前些年情况不同的是，目前的国内经济环境已大不相同，之前富人大部分的投资还是在国内，而且比较多元化，因为国内经济环境整体较好（包括经济形势和制度环境（相对，对富人而言，ZF肯投资做事，不折腾，没有朝令夕改就是好的环境了）），国内外也存在较大的息差；而目前国内经济增长乏力，某些层面出现了意想不到的情况（这个不可细说，大家意会就行，但富人阶层非常敏感），国内无风险利率急剧下行，而房价的上涨已经使得流动性下降，很难再找到大量接盘的人，在这种情况下，他们逐渐对币值贬值表现出较大担忧，缓慢的全球资产配置演变成较大的资本外流。

当然，国外的对冲基金也嗅到了这样的机会，在去年提前布局做空人民币。但与日本情况不同的是，资本项下，中国对人民币是管制的，也就是说海外是不能直接拿国内现货做空人民币，而是采用融券离岸人民币的方式进行。去年，央行狙击海外对冲基金的方式不可谓不漂亮，央行逐渐抽干离岸人民币市场的流动性，而使得融券成本大幅上升，这样，因为外汇市场的高杠杆，使得很小的波动就会击穿成本线使得做空爆仓。然而，央行为什么在人民币贬值趋势下，要逆市场而为呢？

之前我把这样的行为简单理解为为了维护币值稳定的ZZ行为（就像97年金融危机RMB没有贬值那样）。而海通证券的姜超（据说要跳槽了）认为，这是因为如果资本持续外流，中国的外汇储备不够用了。我部分认同他的观点。虽然中国的外汇储备还有3.2万亿美元（去年单年流出了7000亿美元），但里面很多资产都是长期海外国债特别是美国国债，变现能力不强，如果外汇储备持续流出，外汇储备中的流动性的资产部分很容易就被抽干了，而中国的经常性项目（如外贸等）是开放的，资本外流总有各种方式进行（如虚假外贸等），一旦趋势形成并无法控制，不仅央行可能在未来无法兑付经常性项目的美元开支，为了对冲民众购汇美元而放出的巨大流动性，可能会带来更快的房价上涨及恶性通胀。这就是“蒙代尔不可能三角”中币值稳定和独立的货币政策之间的矛盾。而现在ZF对海淘的管理、对经常性项目的收紧、QDII额度的暂停等措施，实际上都是资本管制的具体措施而已。这些措施都是与人民币国际化和市场经济背道而驰的。

我个人对此的看法，ZF目前的做法并非是长久之计，而是为了防止资金外流的权宜之计，在阻止资金大幅外流和外汇储备稳定后，人民币必然会出现缓慢或一次到位的贬值（前一种的概率可能较大），这里有四个原因：首先必须维持国内资产价格的稳定而不能让泡沫破灭以将资金锁定在国内并防止经济硬着陆，其次取决于人民币和美元的供需情况以及息差变化，还有国内和美国经济目前出现的反向演变，以及出口所面临的巨大压力。

所以从战略上而言，目前ZF所释放的信息已经较为明确，即维持房价稳定>汇率稳定>人民币国际化>经济、利率、汇率等市场化改革。而同时想完成这些事情，在目前来看是不可能的事情，央行的一系列维持目前汇率的政策，实际上是这个战略下的一些战术作为而已。至于为什么会超发货币，为何ZF一定要维持房价稳定，以及这个战略的优劣，或是有人会问到的富人阶层或是赵家人的事情，并不在本文的讨论范围。

只说一个事实：极少部分人决定着大势，而大势决定大部分人的生存状态。


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注：
1、文中数据来源：万德咨讯
2、部分观点来自海通证券首席宏观分析师姜超
编辑于 2016-04-11